9 maart 2022

Het kuddegedrag van pensioenfondsen

Zo’n 200 pensioenfondsen in Nederland vervullen een belangrijke rol in de maatschappij. Ze beleggen de pensioenvoorzieningen van miljoenen werknemers. Als toezichthouder is De Nederlandsche Bank geïnteresseerd in hun prestaties en vooral ook in de beleggingsstrategie. Reden om samen met Universiteit Maastricht diverse PhD-trajecten uit te zetten. De in Italië geboren en opgegroeide Matteo Bonetti promoveerde eind vorig jaar met een analyse op factoren die de beleggingsstrategie beïnvloeden. Met zijn begeleiders Rob Bauer en Dirk Broeders kijkt hij terug op een intensief traject van bijna vijf jaar.

Bonetti, Bauer, Broeders

Rob Bauer, Matteo Bonnetti en Dirk Broeders

Pensioenfondsen staan meer dan ooit in het brandpunt van de belangstelling. Ze worden ter verantwoording geroepen als ze investeren in bijvoorbeeld de wapenindustrie. Of in de mijnbouw en textielindustrie waar werkgevers het niet zo nauw nemen met de arbeidsvoorwaarden. Onder druk van de stakeholders en publieke opinie passen ze soms hun beleid aan. Zie recent het besluit van Nederlands grootste fonds ABP om zich terug te trekken uit de fossiele energie-industrie. Voeg daarbij de aanhoudende discussies over dekkingsgraden, achterblijvende indexatie, dreigende premieverhogingen en de zorgen over de almaar stijgende gemiddelde leeftijd van deelnemers en het moge duidelijk zijn dat de dans rond de honderden miljarden euro’s in de pensioenpotten bepaald niet saai is.

Compleet beeld

En al zeker niet voor Matteo Bonetti. Begin 2016 viel zijn oog op een vacature voor een PhD-traject aan Universiteit Maastricht met de focus op het Nederlandse pensioenstelsel. Hij solliciteerde, voerde twee oriënterende gesprekken en bedacht zich geen moment toen hij het aanbod kreeg om Italië te verruilen voor Maastricht. “Precies wat ik wilde”, zegt hij deze ochtend in de pas geopende UM-vestiging in de voormalige Tapijn-legerkazerne. “Al tijdens mijn bachelor en master was ik geïnteresseerd in pensioenstelsels. Waarom? Onder meer omdat ze een grote maatschappelijke impact hebben. Pensioen bepaalt de koopkracht van een steeds groter deel van de bevolking, zeker in vergrijzend Europa. Het is belangrijk dat fondsen goed renderen om de inkomens te garanderen. Lukt dat niet, dan heeft dat direct invloed op de economie. Daarom is het zo belangrijk om te analyseren hoe de fondsen presteren en waarom ze welke beslissingen nemen. Juist Nederland is boeiend om die analyse te doen, omdat hier alle fondsen onder verplicht toezicht staan van De Nederlandsche Bank én omdat ze uit dien hoofde veel gedetailleerde data moeten leveren. Je krijgt een compleet beeld. Een goudmijn voor onderzoekers.”

Het viel mij op dat pensioenfondsen kuddegedrag vertonen. De kleinere fondsen zijn geneigd dezelfde beslissingen te nemen als de grotere. Daardoor presteren deze “volgers” minder goed. . Verder zie ik dat de gemiddelde leeftijd van de bestuurders van een fonds nogal hoog is en dat van diversiteit amper sprake is. Er zitten maar weinig vrouwen en jongeren in de besturen. Gevolg kan zijn dat er minder risico’s genomen worden dan wat optimaal is voor de deelnemers.
Matteo Bonnetti

Nieuwe inzichten

Een unieke situatie, zegt Dirk Broeders, senior Riskmanager bij DNB en als UM-prof tevens promotor van Matteo Bonetti. “Om goed toezicht te kunnen houden en waar nodig beleid aan te passen is het belangrijk om de enorme hoeveelheid data goed te analyseren en daarvoor werken we onder meer samen met de School of Business and Economics van Maastricht Universiteit. Uiteraard zijn data geanonimiseerd en beschermd. We financieren enkele PhD-trajecten om nieuwe inzichten te krijgen waarbij de opdracht niet in beton gegoten is. Aan promovendi de taak om ideeën in te brengen en uiteraard nieuwe invalshoeken te zoeken.”

Leerzame reis

Dat bleek voor Matteo bepaald geen probleem, valt Rob Bauer in, de tweede UM-prof en promotor. “Matteo heeft met name in het eerste jaar de nodige ideeën en plannen geopperd. Meer dan we aankonden eigenlijk. Uiteindelijk hebben we met z’n drieën besloten waar we met het onderzoek heen wilden door de focus te leggen op de complexe bestuursstructuur van pensioenfondsen en de invloed die dit heeft op de beleggingsbeslissingen. Daarna is ruim drie jaar hard gewerkt. Matteo heeft zich door enorme hoeveelheden data geworsteld. Ik heb weinig promovendi begeleid die zoveel geduld en doorzettingsmorgen hadden. Hij heeft alle pensioenfondsen geanalyseerd en is met verrassende conclusies gekomen. Natuurlijk hebben we met ons drieën discussies gehad, maar ik heb dat als een prettige en leerzame reis ervaren.”

Kuddegedrag

De resultaten zijn voor pensioenfondsen interessant. Zo blijkt dat de leeftijd van bestuurders, externe adviseurs én het beleid van andere pensioenfondsen die strategie beïnvloeden. “Het viel mij op dat pensioenfondsen kuddegedrag vertonen”, vat Matteo samen. “De kleinere fondsen zijn geneigd dezelfde beslissingen te nemen als de grotere. Daardoor presteren deze “volgers” minder goed. Opvallend is ook dat pensioenfondsen die gebruik maken van dezelfde adviseurs en uitvoerders vergelijkbare beleggingen hebben, ook als pensioenfondsen verschillend zijn. Verder zie ik dat de gemiddelde leeftijd van de bestuurders van een fonds nogal hoog is en dat van diversiteit amper sprake is. Er zitten maar weinig vrouwen en jongeren in de besturen. Gevolg kan zijn dat er minder risico’s genomen worden dan wat optimaal is voor de deelnemers. Zo belegt een fonds met jonge deelnemers maar met een relatief oud bestuur conservatiever.”

Riskant kuddegedrag

Kuddegedrag kan riskant zijn, erkent Dirk Broeders. “Als er iets fout gaat, dan neemt hierdoor de kans toe dat het veel fondsen tegelijk treft. Dat kan destabiliserend werken.” Gaan ze iets doen met de conclusies van Matteo? “Uiteraard, wetenschappelijk onderzoek willen we vertalen naar maatschappelijke relevantie. Zo is het gebrek aan diversiteit een onderwerp dat we bij pensioenfondsen aankaarten.”

Rob Bauer studeerde in 1989 af als econoom aan de Universiteit Maastricht, volgde de opleiding Financial Management aan de TIAS Business School (1992) en promoveerde in 1997 in Maastricht. Naast het hoogleraarschap is hij directeur van het International Centre for Pension Management in Toronto en heeft hij een eigen adviesbureau. Met Mieke Olaerts bekleedt hij de Peter Elverding Leerstoel van de UM, gericht op duurzaamheid.

Matteo Bonetti studeerde aan de Studi-universiteit van Turijn waar hij een bachelor en master afrondde. Na een jaar aan de Zweedse Umea-universiteit in het kader van het Erasmus-uitwisselingsprogramma werkte hij in Italië en België om vervolgens in 2016 naar Maastricht te verhuizen voor zijn promotieonderzoek. Momenteel werkt hij fulltime bij De Nederlandsche Bank in Amsterdam als Riskmanager.

Dirk Broeders studeerde aan de Universiteit Tilburg, werkte voor twee commerciële bankeninstellingen om in 2002 in dienst te treden van De Nederlandsche Bank waar hij nu Senior Riskmanager is. Ook was hij bestuurder van de International Organisation of Pension Supervisors. In 2009 promoveerde hij aan de Universiteit van Tilburg. Naast zijn werk voor DNB is Dirk Broeders verbonden aan de Universiteit Maastricht als hoogleraar Finance.

Door: Jos Cortenraad (tekst), Paul van der Veer (fotografie)